Por que gigantes da renda fixa apostam no miolo da curva americana

Quando gestoras que somam mais de US$ 6 trilhões em ativos sob gestão convergem para a mesma tese, vale prestar atenção. É o que está acontecendo agora no mercado de Treasuries americanos: casas como Capital Group, Insight Investment, Natixis e Pimco estão todas aumentando posição no chamado “miolo” da curva, a faixa de vencimentos em torno de cinco anos.

O movimento ganha contexto quando se olha para o que aconteceu nas últimas semanas. Os rendimentos dos títulos americanos dispararam no início de junho, depois que Kevin Warsh, presidente do Federal Reserve, adotou um tom mais duro sobre a necessidade de restaurar a estabilidade de preços. Desde então, os Treasuries recuperaram parte das perdas, impulsionados pela queda nos preços do petróleo e pela moderação das apostas mais agressivas em altas de juros.

O que torna o vencimento de cinco anos tão atraente agora

A lógica por trás da preferência pelo miolo é quase matemática. O Treasury de cinco anos oferecia rendimento de 4,13% na última sexta-feira e funciona como um proxy do quadro econômico mais amplo. Diferente do papel de dois anos, que oscila basicamente conforme as apostas de curto prazo sobre juros, o vencimento intermediário captura um horizonte que pode incluir tanto ciclos de aperto quanto de afrouxamento monetário.

Brendan Murphy, chefe de renda fixa para a América do Norte da Insight Investment (US$ 836 bilhões sob gestão), resumiu a tese ao dizer que “o papel de cinco anos oferece um equilíbrio interessante” e representa um “bom ponto de inflexão”. A ideia é simples: carrega menos risco que os títulos longos, sensíveis à inflação, e ao mesmo tempo entrega rendimento mais generoso que a ponta curta.

Para quem acompanha o mercado de renda fixa global, existe ainda um argumento técnico relevante. A chamada borboleta, métrica que mede onde o rendimento do Treasury de cinco anos está em relação aos papéis de dois e 30 anos, atingiu o maior nível em mais de um ano. Em outras palavras, o miolo ficou relativamente barato frente às pontas da curva.

O dilema do Fed sob Warsh e o cenário de juros para 2027

As autoridades do Fed estão divididas entre manter os juros inalterados ou promover ao menos uma alta ainda neste ano. Essa incerteza é exatamente o que torna a ponta curta da curva mais volátil e, na visão de grandes gestores, menos atraente para se posicionar.

Chitrang Purani, gestor de portfólio da Capital Group (mais de US$ 3 trilhões sob gestão), é direto: “A ponta curta da curva será mais volátil, por isso prefiro os juros intermediários.” Segundo ele, a trajetória da inflação e a resiliência do crescimento econômico observados ao longo do ano justificam a alta dos juros, mas os motores do crescimento seguem desiguais e a inflação ainda não foi puxada por fatores do lado da demanda.

John Briggs, chefe de estratégia de juros dos EUA da Natixis, apresenta um cenário que ilustra bem a lógica: “Se o Fed subir os juros em 2026, depois desfaz isso em 2027.” Por isso, diz preferir o miolo, “porque dá mais tempo para precificar possíveis cortes”. É uma visão compartilhada pela PGIM, que projeta três altas ainda neste ano, seguidas por uma sequência de cortes em 2027 e 2028.

O mercado já começou a moderar as expectativas. A precificação mais recente indica de uma a duas elevações até meados do próximo ano como pico do aperto monetário, depois de anteriormente se posicionar para uma sequência de altas já a partir de julho. A curva de swaps do fim de 2026 para 2027 chegou a ficar negativa, sinalizando esperanças de afrouxamento à frente.

Pimco diverge do mercado e aposta em manutenção dos juros

Nem todas as grandes gestoras acreditam que o Fed vai de fato subir juros. A Pimco, que administra US$ 2,3 trilhões, mantém um cenário-base diferente do consenso. Michael Cudzil, gestor sênior de portfólio da casa, afirma que “a economia deve desacelerar no segundo semestre deste ano e dar tempo para que a autoridade monetária mantenha a taxa inalterada”.

A gestora está overweight em exposição a juros e carrega posição tanto na ponta curta quanto no miolo da curva, ou seja, nos vencimentos de dois a cinco anos. Segundo Cudzil, essa faixa ficou ainda mais atraente após a liquidação recente provocada pelas declarações de Warsh. Como já analisamos em outras ocasiões, divergências entre o posicionamento das grandes gestoras e a precificação do mercado costumam gerar oportunidades para investidores atentos.

O que está no radar: payroll e dados de inflação

Os próximos dias trazem eventos que podem testar a tese do miolo. O relatório mensal de emprego de junho (payroll) será divulgado na quinta-feira, seguido por indicadores de inflação no mês que vem. O mercado de Treasuries ficará fechado na sexta-feira em razão do feriado do Dia da Independência nos Estados Unidos.

Se os dados mostrarem que a inflação não está moderando, a pressão recai diretamente sobre o papel de dois anos, mais sensível à política monetária. Os rendimentos mais longos, por outro lado, tendem a subir menos, já que uma política mais restritiva implica crescimento mais fraco adiante. O miolo, nesse cenário, funciona como zona de proteção relativa.

A inflação nos Estados Unidos roda acima da meta do Fed há anos. Se os próximos números confirmarem essa persistência, o banco central provavelmente promoverá elevações já a partir de setembro. Mas, como observam os gestores ouvidos, mesmo nesse cenário o ciclo de aperto tende a ser curto, revertido por cortes no ano seguinte, o que favorece justamente os vencimentos intermediários.

Para o investidor brasileiro que acompanha os desdobramentos da política monetária americana, a mensagem das maiores gestoras do mundo é clara: em um ambiente de incerteza sobre a direção dos juros, o miolo da curva oferece o melhor equilíbrio entre rendimento, proteção e flexibilidade. É o tipo de posicionamento que não depende de acertar se o Fed vai subir ou cortar, apenas de que, em algum momento, ele fará as duas coisas.