Bolsa americana se aproxima do pico da bolha dot-com

O mercado acionário americano está flertando com um território que não visitava desde março de 2000, quando a bolha das empresas de internet estourou e levou o Nasdaq a uma queda de 78% nos dois anos seguintes. Segundo dados compilados pela Bloomberg e pelo professor Robert Shiller, o CAPE ratio do S&P 500, que mede a relação preço/lucro ajustada por ciclo, ultrapassou 37 vezes, ficando a uma distância estreita do pico histórico de 44,2 registrado no auge da euforia das dot-com.

O paralelo não é apenas numérico. Assim como naquela época, o rali atual é puxado por um punhado de empresas de tecnologia que concentram parcela desproporcional da valorização do índice. As chamadas “Magnificent Seven” respondem por mais de 30% do valor de mercado total do S&P 500, algo similar à concentração que Cisco, Intel, Microsoft e companhia tinham na virada do milênio.

O que o CAPE ratio revela sobre o momento atual

O CAPE ratio, criado por Shiller, divide o preço das ações pela média dos lucros reais dos últimos dez anos. O objetivo é suavizar oscilações cíclicas e dar uma leitura mais fiel de quão cara está a bolsa em relação à sua capacidade de geração de lucro. Quando o indicador sobe muito acima da média histórica de 17 vezes, o mercado tende a entregar retornos abaixo da média na década seguinte.

Nos níveis atuais, acima de 37 vezes, a história não é animadora. Os dois momentos anteriores em que o CAPE ficou acima de 30 foram em 1929, antes do crash, e no período 1998-2000. Em ambos os casos, quem comprou nos picos esperou entre sete e treze anos para recuperar o capital investido em termos reais. É importante ressaltar, porém, que o contexto macroeconômico atual difere em pontos fundamentais.

Desta vez é diferente? O argumento das big techs

Defensores dos valuations atuais argumentam que as grandes empresas de tecnologia de hoje são radicalmente diferentes das dot-com de 2000. Naquela época, empresas como Pets.com e Webvan tinham receita zero e valuation bilionário. Hoje, a Nvidia faturou mais de 130 bilhões de dólares no último ano fiscal. A Apple gera mais de 100 bilhões de dólares em caixa operacional anualmente. A Meta lucra mais de 40 bilhões de dólares por ano.

Há fundamento nesse argumento. As margens das big techs são historicamente altas, e a tese de que inteligência artificial vai expandir essas margens ainda mais tem sustentação nos números trimestrais. O problema é que mesmo lucros excepcionais não justificam qualquer preço. A Cisco de 2000 também tinha lucros reais e crescentes. Quem comprou no pico esperou até 2019 para ver o papel voltar ao mesmo patamar nominal.

A diferença entre uma empresa lucrativa e um bom investimento está no preço pago. E esse é exatamente o alerta que os indicadores de valuation estão emitindo agora.

Por que a Ásia já está reagindo

As bolsas asiáticas fecharam em queda nesta sessão, com destaque para o tombo em Seul após a cúpula entre Xi Jinping e Donald Trump terminar sem avanços concretos nas negociações comerciais. O Kospi sul-coreano caiu mais de 1,5%, enquanto o Hang Seng recuou 0,9% e o Nikkei cedeu 0,7%.

A combinação de valuations esticados nos Estados Unidos com ausência de progresso geopolítico cria um cenário de aversão a risco que tende a respingar nos mercados emergentes. Para o investidor brasileiro, o ponto de atenção é duplo. De um lado, a exposição direta via BDRs e ETFs americanos carrega o risco de uma correção. De outro, uma eventual queda nas bolsas americanas pode arrastar fluxos de capital de emergentes, pressionando o Ibovespa e o real.

O que isso significa para quem investe

O CAPE ratio não é um indicador de timing. Ele não diz quando o mercado vai corrigir, apenas que os retornos esperados para a próxima década são baixos quando o múltiplo está nesse patamar. É possível que a bolsa americana continue subindo por meses ou até anos antes de uma correção significativa. Mas a margem de segurança está cada vez menor.

Para quem tem exposição relevante ao mercado americano, o momento pede diversificação, não pânico. Como ativos descorrelacionados como o bitcoin têm demonstrado em ciclos recentes, a construção de portfólio com classes distintas tende a amortecer os impactos de correções concentradas em uma única geografia ou setor.

O paralelo com 2000 não significa que um crash é inevitável. Significa que comprar bolsa americana nos níveis atuais exige convicção de que a revolução da IA vai gerar valor em escala sem precedentes. Quem não tem essa convicção talvez devesse rebalancear antes que o mercado faça isso por conta própria.