Ensaio de reversão

Introdução

Em um ambiente marcado por incertezas macroeconômicas, tensões geopolíticas e crescente aversão ao risco, o comportamento dos mercados financeiros e dos ativos digitais começa a revelar padrões que merecem atenção. No relatório de hoje examinaremos os principais sinais de estresse e desalavancagem no mercado tradicional, bem como as respostas comportamentais observadas nas métricas on-chain do Bitcoin.

Através da combinação de dados técnicos, fluxo institucional e atividade na rede, buscamos compreender se o atual cenário configura apenas mais uma fase corretiva ou se estamos diante de uma janela estratégica de reposicionamento.

Vamos lá!

 

Pessimismo nas máximas e o trade contraintuitivo

Apesar do ambiente macroeconômico ainda oferecer incertezas, os níveis extremos de pessimismo, volatilidade e desalocação de capital observados nas últimas semanas são compatíveis com momentos históricos de exaustão da pressão vendedora e início de reversões de tendência.

Começando pelo posicionamento sistemático em ações, temos a média ponderada dos Z-scores para indicadores de posicionamento nos menores níveis desde a crise da Covid, operando atualmente no 4º percentil histórico. Esse tipo de sinal indica que a exposição de fundos quantitativos, modelos algorítmicos e estratégias sistemáticas está extremamente reduzida, refletindo um grau de aversão ao risco que raramente se sustenta por muito tempo.

Esses momentos, em geral, são caracterizados por forte desalavancagem, com venda forçada e limitação técnica na capacidade de continuar reduzindo risco, o que por si só já configura uma zona de possível inflexão.

O movimento também é corroborado por dados da pesquisa com gestores do BofA, que apontam a maior rotação fora das ações americanas em dois meses desde o início da série histórica. Essa rotação se iguala em magnitude a saídas anteriores vistas em momentos como em março de 2023, quando bancos comerciais colapsaram.

O que esses momentos têm em comum é que eles tendem a representar picos de capitulação, nos quais o investidor institucional mais reativo reduz sua exposição de forma agressiva. Normalmente, os preços já corrigiram substancialmente quando essas rotação se materializam, o que também reforça o argumento de que o mercado se aproxima de um ponto de equilíbrio mais favorável ao risco.

Guiando a volatilidade, o VIX ultrapassou novamente a marca dos 30 pontos. Este patamar historicamente está associado a choques de liquidez e momentos de forte estresse. Quando o VIX rompe essa faixa, ele sinaliza que há pânico no mercado, que a venda deixou de ser racional e passou a ser emocional ou forçada por fatores técnicos.

O que é relevante notar é que, historicamente, esses níveis de VIX costumam anteceder períodos de recuperação nos ativos de risco. Eles não cravam o fundo absoluto, mas muitas vezes indicam que o pior já foi precificado.

O comportamento dos mercados de juros e câmbio também oferece sinais relevantes. O dólar e a Treasury de 10 anos recuaram simultaneamente até o início de abril, o que sugere uma reavaliação das perspectivas de crescimento e inflação. Esse tipo de movimento costuma preceder a expectativa por cortes de juros ou ao menos uma postura mais branda por parte dos bancos centrais.

No entanto, essa dinâmica também pode ser interpretada como consequência de uma venda massiva de ativos norte-americanos, especialmente diante da rotação global de carteiras e do aumento da aversão ao risco. A saída simultânea de capital dos treasuries e de ativos denominados em dólar, sem a tradicional valorização da moeda americana como porto seguro, pode sinalizar que investidores estão buscando proteção fora dos EUA, inclusive em ativos reais e mercados emergentes.

A retomada do yield de 10 anos nos últimos dias, desacompanhada por uma valorização do dólar, pode ser vista como uma tentativa do mercado de reprecificar riscos fiscais e inflacionários, mas sem a convicção de um ciclo contínuo de aperto monetário. Isso abre espaço para retomada de ativos que já foram excessivamente punidos.

Outro dado que reforça esse quadro de desalavancagem generalizada e venda de ativos dos EUA é o fluxo dos bancos centrais estrangeiros. A demanda oficial por ações americanas registrou sua pior leitura em mais de duas décadas, com vendas líquidas que se aproximam de 30 bilhões de dólares.

Trata-se de uma saída institucional significativa, que se soma ao movimento já observado no mercado privado. Quando bancos centrais vendem, geralmente é por necessidade de ajuste de reservas, rebalanceamento defensivo ou respostas a choques de liquidez. Esses movimentos tendem a ser revertidos quando o ambiente estabiliza, e a ausência desses compradores cria janelas de oportunidade para quem tem liquidez e horizonte de médio prazo.

Além disso, a estrutura do S&P 500 reforça a leitura técnica de que o mercado se encontra sobrevendido. Atualmente, apenas 19% dos componentes do índice estão acima da média móvel de 200 dias, um número extremamente baixo e que historicamente marcou zonas de fundo.

Esses momentos representam não apenas queda de preços, mas desorganização técnica das carteiras, forçando vendas por critério de rebalanceamento quantitativo. Quando esse tipo de distorção ocorre, os ativos passam a negociar com deságio em relação ao seu valor intrínseco, o que cria espaço para recuperação quando os fluxos estabilizam.

Por fim, o índice de incerteza política atingiu os níveis mais elevados desde a pandemia. Isso indica que o ruído político e geopolítico está no radar dos investidores, influenciando diretamente as decisões de alocação.

No entanto, assim como observado em eventos anteriores, os picos de incerteza costumam coincidir com a formação de fundos, não porque o risco desaparece, mas porque ele já está amplamente precificado nos preços. Quando o pessimismo é consenso, a assimetria de risco passa a ser favorável a quem se posiciona contrariamente ao sentimento dominante.

Portanto, o conjunto dos dados que mostramos aponta para um cenário clássico de capitulação. A aversão ao risco já é extrema, os níveis de exposição estão historicamente baixos, a volatilidade se encontra em patamares elevados e a incerteza é dominante.

Apesar de não podermos afirmar com certeza que o fundo absoluto já foi atingido, todos esses fatores indicam que estamos próximos de uma exaustão da força vendedora. Para o investidor com visão estratégica e tolerância a risco, esse tipo de ambiente tende a oferecer as melhores oportunidades de entrada, mesmo que a confirmação técnica venha com algum atraso. O tempo e a disciplina tendem a recompensar quem compreende o ciclo e age antes da recuperação plena se materializar nos preços.

 

Estrutura on-chain ainda não confirmou fundo, mas costuma ser atrasada

Apesar de o mercado tradicional já apresentar sinais claros de estresse e estar tecnicamente “esticado” para baixo, o mesmo ainda não se confirmou integralmente nas métricas on-chain, embora já observemos indícios consistentes de exaustão na força vendedora. Por ora, a atividade na rede do Bitcoin segue em níveis reduzidos, o que reflete diretamente numa demanda mais contida.

Entre o final de 2024 e o início de 2025, testemunhamos os maiores níveis de realização de lucros on-chain de toda a história da rede. Em uma janela de 30 dias, foram movimentados mais de US$ 104 bilhões em transações que geraram lucro. Esse volume extremo de realização cria uma oferta excedente que, muitas vezes, não encontra correspondência na demanda do mercado, resultando em uma pressão corretiva nos preços até que se atinja um novo ponto de equilíbrio.

Essa dinâmica, no entanto, também se aplica quando passamos a observar altos níveis de realização de prejuízos. No final de março, vimos o maior volume de prejuízos realizados em uma janela de 30 dias desde o colapso da FTX no final de 2022 — um dos períodos de maior pânico do último ciclo de baixa.

Ainda que o preço do Bitcoin esteja sendo negociado acima dos US$ 80 mil, o padrão recente de gastos em prejuízo se aproxima daquele observado quando o ativo caiu abaixo dos US$ 16 mil. Isso sugere que já entramos numa zona de estresse vendedora com desequilíbrio significativo, o que geralmente precede pontos de inflexão.

Essa leitura pode ser complementada pela análise da interação entre participantes de longo e curto prazo, uma das abordagens mais eficazes para avaliar o comportamento do mercado via análise on-chain. A maturação das moedas, isto é, a transição de ativos entre cohorts de curto e longo prazo, revela nuances importantes do sentimento dos investidores e confirma o valor da análise on-chain como ferramenta de leitura comportamental.

Ao acompanhar as reservas dos holders de longo prazo, é possível identificar com precisão os momentos em que a baixa atividade na rede começa a impactar o crescimento dessas reservas, refletindo o movimento natural de imobilização de moedas.

Sob a ótica de ciclo, o crescimento das reservas de longo prazo é desejável, pois aponta para maior interesse por autocustódia e valida a tese do Bitcoin como reserva de valor. Contudo, quando observamos esse fenômeno pela perspectiva da ação de preços, notamos que o aumento dessas reservas tende a ocorrer durante fases de queda, como resultado da maturação — ou seja, moedas que param de circular e passam a contar dias sem movimentação, cruzando eventualmente os 155 dias para serem classificadas como pertencentes a holders de longo prazo.

 

É exatamente esse movimento que temos visto recentemente: nas últimas quatro semanas, as reservas de longo prazo cresceram em mais de 317 mil BTCs, refletindo o aumento de moedas que se tornaram inativas em meio ao ambiente de instabilidade e retração de liquidez.

Na direção oposta, temos os holders de curto prazo — responsáveis pela movimentação recente de moedas e mais sensíveis ao sentimento de mercado. As reservas dos STHs são muito mais voláteis e costumam refletir, quase em tempo real, as variações na disposição ao risco. Quando as reservas de curto prazo caem, isso normalmente indica que esses investidores estão parando de negociar, e suas moedas começam a amadurecer, migrando para a contabilização de longo prazo.

Por esse motivo, acompanhar o comportamento dessas duas métricas de forma combinada é fundamental. Historicamente, momentos em que observamos queda nas reservas de longo prazo, acompanhada por crescimento nas reservas de curto prazo, coincidem com fases de tendência de alta nos preços — justamente porque sinalizam uma reativação da liquidez no mercado.

No cenário atual, ainda não observamos um padrão completo de reversão estrutural. Idealmente, a reversão seria confirmada por uma queda consistente na realização de prejuízos e pelo crescimento contínuo das reservas de curto prazo. No entanto, um dado que merece atenção é o comportamento das grandes carteiras: as chamadas baleias continuam aumentando suas posições.

Além disso, durante toda a correção recente no preço do Bitcoin, houve crescimento no número de endereços com mais de mil BTCs — indicando que novos players entraram no cohort de baleias. Apesar de uma redução pontual de exposição na última semana, com venda superior a 21 mil BTCs, o saldo permanece fortemente positivo no acumulado dos últimos 12 meses.

Portanto, além do aumento no número de baleias, também observamos um crescimento expressivo nas suas reservas, evidenciando uma absorção significativa de oferta em meio ao ciclo de pessimismo exacerbado. Trata-se de um comportamento que reforça a tese de acumulação institucional em fases de desalavancagem do varejo — um padrão recorrente nos ciclos anteriores.

 

Conclusões

Apesar dos sinais evidentes de esgotamento na força vendedora, tanto no mercado tradicional quanto no Bitcoin, ainda é necessário observar com atenção o nível de sentimento de risco entre os investidores. Conforme discutido no relatório da semana passada, a guerra comercial entre Estados Unidos e China segue em destaque, e seus impactos se estendem para muito além do comércio em si, afetando amplamente as condições de apetite e aversão ao risco.

Esse contexto indica que ainda podemos presenciar avanços ou retrocessos na sentimento de exposição a ativos de risco. Embora os efeitos da tensão comercial tenham elevado o nível de preocupação com uma possível recessão global, ainda não vemos evidências claras de que já estamos inseridos em um ambiente recessivo. Essa discrepância entre a presença de sinais técnicos compatíveis com formação de fundo e uma percepção de risco ainda elevada nos mantém cautelosos, à espera de confirmações mais robustas em relação à tendência.

É importante destacar que, em algum momento deste ano, tanto o Tesouro dos Estados Unidos quanto o Federal Reserve deverão intervir no sistema financeiro com injeções de liquidez. Já observamos níveis de estresse financeiro elevados o suficiente para justificar esse tipo de atuação. No entanto, isso não significa que uma recuperação esteja necessariamente em curso no curto prazo.

Seguiremos atentos a melhores sinais de retomada da demanda on-chain, especialmente por parte do investidor de varejo, cuja atividade permanece em retração. Além disso, a retomada no crescimento das reservas de holders de curto prazo será um indicativo importante de que o interesse por negociação está voltando — algo fundamental para validar uma reversão mais estrutural.

Até lá, continuaremos com o monitoramento sistemático dos dados on-chain e das variáveis macroeconômicas, mantendo uma postura analítica e disciplinada diante do cenário ainda volátil.

Consideramos possível que o fundo já tenha sido formado e, como enfatizamos desde março, as regiões abaixo dos US$ 85 mil oferecem uma relação risco-retorno bastante favorável para quem pensa no médio prazo. Compras realizadas nesses níveis podem gerar resultados expressivos até o final do ano, especialmente se os sinais de retomada se confirmarem nas próximas semanas.

 

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